هدف این تحقیق بررسی تاثیر تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بوده است. قلمرو مکانی این تحقیق شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران و قلمرو زمانی سال های بین 1390 تا 1394 بوده است. در این تحقیق، تمرکز مالکیت به عنوان متغیر مستقل و درماندگی مالی به عنوان متغیر وابسته در نظر گرفته شدند. بر اساس روش حذف سیستماتیک تعداد 79 شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به عنوان نمونه آماری انتخاب گردید. پژوهش حاضر از نوع تحقیقات توصیفی- همبستگی، بر اساس ماهیت داده ها، از نوع تحقیق کمی و بر اساس اهداف نیز از نوع تحقیق کاربردی به حساب می آید. نتایج نشان داد تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران تاثیرگذار است. 

 کلمات کليدي: تمرکز مالکیت، درماندگی مالی، بورس اوراق بهادار

1.  مقدمه

در پی بحران های اقتصادی اخیر، تحقیقات مبتنی بر سازمان های بین المللی به ارائه تاثیر ساختار حاکمیت شرکتی بر درماندگی مالی پرداختند. این موضوع همچنان حائز اهمیت است(حسابداری ویژه بازارکار) زیرا تفاوت در ویژگی های حاکمیت شرکتی کاربرد بااهمیتی در تصمیمات کسب و کار دارد خصوصا زمانی که ریسک عدم موفقیت بالا باشد (جاج و زیتامل، 1992). تحقیقات مربوط به حاکمیت شرکتی به دو صورت نقش ذینفعان و تمرکز مالکیت در درماندگی مالی شرکتها را مطرح کردند. از یک طرف برخی نویسندگان نشان دادند که ذینفعان می توانند نقش بااهمیتی به عنوان یک مکانیزم کنترل داخلی در نظارت مدیریت و جلوگیری از شکست شرکت ایفا کنند و رفتار فرصت طلبانه مالکان را کاهش دهند. از طرف دیگر تمرکز مالکیت می تواند اثرات مضری داشته باشد. به این صورت که ذینفعان می توانند از قدرت خود استفاده کرده و دارایی های شرکت را به تامین مالی سایر کسب و کارها انتقال دهند (وانگ و دنگ، 2006، 490).

مانزانک و همکاران (2016) به بررسی تاثیر تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتها پرداختند. طبق بررسی های انجام شده نتایج پژوهش حاکی از آن بود که تمرکز مالکیت بر درماندگی شرکتها بطور منفی و معنادار تاثیرگذار است. لاجیلی و زیگال (2010) به بررسی ارتباط بین تمرکز مالکیت و درماندگی مالی در شرکتها پرداختند. آنان دریافتند که تمرکز مالکیت ارتباط مستقیم و معناداری با احتمال درماندگی مالی شرکتها دارد. دایها و همکاران (2008) در تحقیقات خود ارائه دادند که درماندگی مالی با افزایش تمرکز مالکیت افزایش می یابد. وانگ و دنگ (2006) به بررسی چگونگی تاثیرگذاری تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتها پرداختند. نتایج پژوهش آنان نشان داد که تمرکز مالکیت بطور منفی و معنادار بر درماندگی مالی شرکتها تاثیرگذار است. به طور کلی، آنچه در این تحقیق ما به دنبال آن هستیم، بررسی تاثیر تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران است. به نظر می رسد پاسخ به این سوال می تواند برای مدیران شرکت ها،  سرمایه گذاران بالفعل و بالقوه و نهادی و غیره بسیار موثر باشد.

2.   پیشینه تحقیقات

محفوظی و خواجه (1394) به بررسی رابطه بین مولفه‌های حاکمیت شرکتی با درماندگی مالی شرکتها پرداختند. نتایج تحقیق، حاکی از وجود رابطه مستقیم و معنی دار نسبت مدیران غیرموظف، نوع اظهارنظر حسابرس، پاداش هیأت مدیره و اندازه هیأت مدیره با درماندگی مالی است در صورتی که بین دو مولفه دوگانگی وظیفه مدیرعامل و مالکیت نهادی با درماندگی مالی رابطه ای وجود نداشت.

ستایش و منصوری (1393) به بررسی تأثیر ساز‌و‌کارهای حاکمیت شرکتی بر شرکت‏های درمانده و غیردرمانده مالی پذیرفته‌ شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند. نتایج نشان می‏ دهد که فقط در کل دوره پژوهش، پایین‌بودن درصد مدیران غیرموظف هیئت‌ مدیره در شرکت‏های درماندة مالی در مقایسه با شرکت‏های غیردرمانده مالی، یکی از دلایل درماندگی مالی شرکت‏های بررسی‌شده بوده است. در هیچ‌ یک از سال‏ های پژوهش، همچنین در کل دورة پژوهش، نوع حسابرس در جلوگیری از درماندگی مالی شرکت‏ های بررسی‌شده موفق عمل نکرده است.

صادقی و همکاران (1393) به بررسی تاثیر عوامل کلان اقتصادي و نظام راهبري بر درماندگی مالی شرکت هاي تولیدي پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند.نتایج نشان داد که اولاً؛ از عوامل نظام راهبري شرکتها؛ بالا بودن سابقه فعالیت، نسبت اهرمی و تمرکزمالکیت احتمال درماندگی مالی را افزایش و اندازه شرکت، هزینه نمایندگی و نسبت جاري بالا احتمال درماندگی مالی را کاهش میدهد. از عوامل کلان اقتصادي نیز درآمد سرانه و رشد اقتصادي بالا در فضاي کسب و کار شرکتها، احتمال درماندگی مالی را کاهش و تورم نیز احتمال درماندگی شرکت ها را افزایش میدهد. ثانیاً؛ نقش عوامل کلان اقتصادي در سلامت و درماندگی مالی شرکتها به مراتب بیشتر ازنقش عوامل نظام راهبري است.

مانزانک و همکاران (2016) به بررسی تاثیر تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتها پرداختند. طبق بررسی های انجام شده نتایج پژوهش حاکی از آن بود که تمرکز مالکیت، مالکیت نهادی و مالکیت مدیریتی بر درماندگی شرکتها بطور منفی و معنادار تاثیرگذار است.

لاجیلی و زیگال (2010) به بررسی ارتباط بین تمرکز مالکیت و درماندگی مالی در شرکتها پرداختند. طبق تحلیلات انجام شده نتایج پژوهش حاکی از آن بود که تمرکز مالکیت ارتباط مستقیم و معناداری با احتمال درماندگی مالی شرکتها دارد.

دایها و همکاران (2008) در تحقیقات خود در رابطه با تمرکز مالکیت و درماندگی مالی دریافتند که درماندگی مالی با افزایش تمرکز مالکیت افزایش می یابد.

وانگ و دنگ (2006) به بررسی چگونگی تاثیرگذاری تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتها پرداختند. نتایج پژوهش آنان نشان داد که تمرکز مالکیت بطور منفی و معنادار بر درماندگی مالی شرکتها تاثیرگذار است.

 3.  روش شناسی تحقیق

1-3- روش تحقیق

روش تحقیق، توصیفی می باشد که با استفاده از رگرسیون ارتباط بین متغیرهای مستقل و وابسته سنجیده می شود. این تحقیق از نوع کاربردی است می توان نتیجه آن را به آینده تسری داد و همچنین از نوع تحقیقات پس رویدادی به حساب می آید. در این پژوهش برای جمع­آوری داده­ها و اطلاعات، از روش کتابخانه­ای استفاده خواهد شد. برای نگارش و جمع­آوری اطلاعات مورد نیاز بخش مبانی نظری به­گونه عمده از مجلات تخصصی داخلی و خارجی، و برای گردآوری داده­ها و اطلاعات مورد نیاز عمدتاً از طریق بانک­های اطلاعاتی سازمان بورس اوراق بهادار تهران و نرم افزار­های تدبیر پرداز، صحرا و ره­آورد نوین گردآوری می­شود. تجزیه تحلیل اطلاعات در این پژوهش با توجه به  موضوع، متغیر ها، فرضیه ها و روش تحقیق، از نرم افزار Eviews  برای آزمون فرضیه ها و معناداری روابط بین متغیرها و همچنین EXCEL  برای محاسبات استفاده خواهد شد. در پژوهش حاضر، آزمون معنادار بودن در الگوي رگرسیون شامل: آزمون معنادار بودن رگرسیون و آزمون معنادار بودن ضرایب انجام خواهد شد. همچنین، آزمون پیش فرض هاي استفاده از مدل رگرسیون شامل: آزمون ناهمسانی واریانس، آزمون F لیمر، آزمون هاسمن، آزمون لین - لوین انجام خواهد شد.

در پژوهش حاضر به منظور آزمون فرضیات پژوهش از داده­های مالی طبقه­بندی شده و حسابرسی شده شرکت­های فعال پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران استفاده خواهد شد. نمونه آماری تمامی شرکت­هایی است که دارای شرایط ذیل باشد:

1. سال مالی شرکت منتهی به پایان اسفند ماه هر سال باشد.
2. شرکت طی سال­های 1390 تا 1394، تغییر سال مالی نداده باشد.
3. اطلاعات مالی لازم به منظور استخراج داده­های مورد نیاز در دسترس باشد.
4. تا پایان سال مالی 1394 در بورس اوراق بهادار تهران پذیرفته شده باشد.
5. جزء بانک­ها و مؤسسات مالی (شرکت­های سرمایه­گذاری، واسطه­گری مالی، شرکت­های هلدینگ و لیزینگ­ها) نباشد؛ زیرا افشای اطلاعات مالی و ساختار­های راهبری شرکتی در آن­ها متفاوت است.

بر اساس روش حذف سیستماتیک تعداد 79 شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به عنوان نمونه آماری انتخاب گردید.

2-3- فرضیه ، مدل و تعریف عملیاتی متغیرهای تحقیق

-   تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران تاثیرگذار است.

درماندگی مالی (وابسته) : از آنجاییکه مدل نایدو در شرایط محیطی کشور آفریقای جنوبی ارائه شده است و متغیرهای آن بر این اساس در مدل بیان شده به همین خاطر با توجه به اینکه این مدل توسط آقایان تقوی و پورعلی در شرایط محیطی ایران مورد ارزیابی قرار گرفته و مدل سلامت مالی با در نظر گرفتن شرایط ایران ارائه شده است. در این پژوهش متغیر وابسته خود را براساس پژوهش ایرانی در نظر می گیریم که طبق این مدل در ایران شرکتها به لحاظ سلامت  مالی به دو گروه سالم و درمانده طبقه بندی می شوند :

1-   شركتهاي سالم :  شركتي سالم تلقي مي شود كه طي 4  سال متوالي منتهي به سال جاري داراي رشد سود پس از كسر ماليات باشد كه البته اين نشاندهنده توانايي شركت براي پرداخت تعهداتش در آينده نيز مي باشد (تقوي و پورعلي،1389).

2-   شركتهاي درمانده : عدم عكس العمل فوري در مقابل محيط تجاري پويا و همواره در حال تغيير موجب ايجاد خط روند منفي در سود پس از كسر ماليات و نهايتاً‌ درماندگي مي شود. چنانچه شركتي در سال جاري داراي زيان و طي 3 سال گذشته حداقل متحمل يكبار زيان شده باشد اين نشانگر آنست كه شركت نمي تواند در سال بعد وضعيت خود را بهبود ببخشد. و به اين ترتيب دچار درماندگي مالي شده و قادر به ايفاي تعهدات خود نخواهد بود. و ضرر آن به تمام ذينفعان خواهد رسيد (فلاح، 1393).

تمرکز مالکیت (متغیر مستقل): در این تحقیق به منظور محاسبه نسبت تمرکز مالکیت از شاخص هرفیندال–هیرشمن استفاده خواهد شد. شاخص مزبور از مجموع مجذور درصد سهام متعلق به سهامداران شرکت ها به دست می آید. این شاخص ها به موازات افزایش میزان تمرکز مالکیت افزایش پیدا کرده و در شرایطی که کل سهام متعلق به یک نفر باشد، بیشترین ارزش را به خود اختصاص داده و معادل 10.000 واحد محاسبه می شود. در صورتیکه ساختار مالکیت پرامنده بود و کلیه سهامدارن دارای نسبت های مساوری باشند، هرفیندال – هیرشمن کمترین ارزش را پیدا کرده و معادل N/10000 محاسبه می شود. شاخص هرفیندال – هیرشمن به شرح زیر قابل محاسبه است :

 (1)

سودآوری (متغیر کنترلی): نسبت سود قبل از بهره و مالیات بر ارزش جایگزینی دارایی های کل در سال t-1

هزینه مالی(متغیر کنترلی):  نسبت هزینه مالی بر ارزش جایگزینی دارایی های کل در سال t-1

سود باقیمانده(متغیر کنترلی): نسبت سود باقیمانده بر ارزش جایگزینی دارایی های کل در سال t-1

دوگانگی وظیفه مدیرعامل(متغیر کنترلی): اگر مدیر شرکت هم مدیرعامل و هم ریس هیات مدیره باشد عدد یک و در غیر اینصورت عدد صفر در نظر گرفته می شود (مرادی و همکاران، 1391).

استقلال هیات مدیره (متغیر کنترلی):  تعداد اعضای غیر موظف به کل اعضای هیات مدیره (الوانی وهمکاران، 1391)

اندازه هیات مدیره(متغیر کنترلی):  تعداد اعضای فعال در هیات مدیره طی سال مالی (خرسند و همکاران، 1392).

4. یافته ها

4-1- آمارتوصیفی

جدول 1- شاخص های مرکزی و پراکندگی هر یک از متغیرهای تحقیق

همان‌طور که در جدول شماره (1) مشاهده می‌شود، نتایج آمار توصیفی متغیرهای پژوهش نشان داده شده است. تعداد مشاهدات پژوهش حاضر 395 سال- شرکت است. این مشاهدات حاصل از ترکیب داده‌های 79 شرکت به­عنوان داده­های مقطعی در طول 5 سال(1390 تا 1394)، بعنوان دوره مورد مطالعه می­باشد. با توجه به داده های این آمار توصیفی مشاهده می گردد که میانگین درماندگی مالی برابر با 0.340 میانگین تمرکز مالکیتبرابر با 362/0 و میانگین سودآوری، هزینه مالی، سود باقیمانده، استقلال هیات مدیره، اندازه هیات مدیره و دوگانگی وظیفه مدیرعامل به ترتیب برابر با  124/0؛ 048/0 ؛ 098/0 ؛ 686/0 ؛ 44/4 و 34/0 می باشد.

  4-2- آزمون معني دار بودن روش اثرات ثابت

جدول 2- آزمون F لیمر و هاسمن

*سطح خطای 5 درصد

با توجه به نتایج دو آزمون انجام شده (F و هاسمن) در هر دو آزمون احتمال بدست آمده کمتر از 5 درصد بوده و بنابراین باید در مدل رگرسیونی مربوطه از روش اثرات ثابت استفاده شود.

4-3- آزمون ناهمسانی واریانس

جدول 3- نتایج آزمون ناهمسانی آرچ LM مدل تحقیق

*سطح خطای 5 درصد

با توجه به جدول 3- آماره F آزمون در سطح 5 درصد معنادار نیست، بنابراین فرض همسانی واریانس تایید شده و ناهمسانی واریانس جملات اخلال رد می شود.

4-4- نتیجه آزمون رگرسیون

:  تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران تاثیرگذار نیست.

:  تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران تاثیرگذار است.

جدول 4- آزمون رگرسیون و معناداری مدل فرضیه تحقیق

*سطح خطای 5 درصد و **سطح خطای 1 درصد

با توجه به جدول 4- آماره دوربین – واتسون برابر با 2/2 می باشد و این نشان می دهد به خطاها همبستگی وجود ندارد چرا که بین 5/1 تا 5/2 قرار دارد. ضریب برآوردی متغیر تمرکز مالکیت بر درماتدگی مالی برابر با 512/0 -  می باشد که نشان می دهد بین متغیر تمرکز مالکیت و درماندگی مالی رابطه منفی و معکوس وجود دارد، یعنی با افزایش تمرکز مالکیت، درماندگی مالی شرکتها کاهش می یابد. اثر متغیر کنترلی دوگانگی وظیفه مدیرعامل بر درماندگی مالی مثبت می باشد. متغیرهای کنترلی هزینه مالی و سود باقیمانده به دلیل قرار داشتن در سطح معناداری بیشتر از 05/0 با درماندگی مالی مرتبط نمی باشند. اثر متغیرهای کنترلی سودآوری، استقلال هیات مدیره و اندازه هیات مدیره بر درماندگی مالی منفی می باشد. ضریب تعیین تعدیل شده این آزمون برابر با 62/0 می باشد، که نشان می دهد مستقل در مدل حاضر می تواند 62 درصد از تغییرات متغیر وابسته (درماندگی مالی) را پیش بینی نمایند. به دلیل معنادار بودن آماره F در سطح خطای 1 درصد، می توان گفت که مدل تحقیق از لحاظ آماری معنادار و مناسب می باشد. در نهایت، بدلیل اینکه سطح معناداری آماره t متغیر مستقل تحقیق از سطح خطای 5 درصد پایین تر است، می توان با اطمینان 95 درصد فرضیه H1را تایید و H0 را رد کرد. بنابراین تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران تاثیرگذار است. مدل برآوردی تحقیق بشرح زیر است:

 5. بحث و نتیجه گیری

نتیجه آزمون فرضیه تحقیق نشان داد تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بطور معنادار تاثیرگذار است. از همین رو، مانزانک و همکاران (2016) به بررسی تاثیر تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتها پرداختند. طبق بررسی های انجام شده نتایج پژوهش حاکی از آن بود که تمرکز مالکیت بر درماندگی شرکتها بطور منفی و معنادار تاثیرگذار است. لین و همکاران (2011) به بررسی رابطه بین ساختار مالکیت و محدودیتهای مالی پرداختند. نتایج پژوهش حاکی از آن است که ارزش بودجه های خارجی برای شرکتهایی که واگرایی کنترل مالکیت درون سازمانی گسترده تری دارند بطور بااهمیت و معناداری بالاتر است. همچنین شرکتهایی که اعضای درون سازمانی حق کنترل اضافی بیشتری دارند دچار محدودیت مالی بیشتری می شوند. تاثیر حق کنترل افراد درون سازمانی بر محدودیتهای مالی خارجی برای شرکتهایی که در درجه بالایی از ابهامات اطلاعاتی قرار دارند بیشتر معنی می دهد. نتایج نشان می دهد که همبستگی بین مشکلات نمایندگی با واگرایی کنترل مالکیت تاثیر واقعی را بر درآمد مالی و سرمایه گذاری شرکت می گذارد. لاجیلی و زیگال (2010) به بررسی ارتباط بین تمرکز مالکیت و درماندگی مالی در شرکتها پرداختند. طبق تحلیلات انجام شده نتایج پژوهش حاکی از آن بود که تمرکز مالکیت ارتباط مستقیم و معناداری با احتمال درماندگی مالی شرکتها دارد. دایها و همکاران (2008) در تحقیقات خود در رابطه با تمرکز مالکیت و درماندگی مالی دریافتند که درماندگی مالی با افزایش تمرکز مالکیت افزایش می یابد. وانگ و دنگ (2006) به بررسی چگونگی تاثیرگذاری تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتها پرداختند. نتایج پژوهش آنان نشان داد که تمرکز مالکیت بطور منفی و معنادار بر درماندگی مالی شرکتها تاثیرگذار است.

با توجه به نتیجه فرضیه تحقیق" تمرکز مالکیت بر درماندگی مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بطور معنادار تاثیرگذار است." به شرکت ها پیشنهاد می شود سطح تمرکز مالکیت را افزایش دهند و یا افراد و گروه های ذینفع در شرکت هایی سرمایه گذاری نمایند که از سطوح بالای مالکیت مدیریتی و نهادی نسبت به سایر شرکت ها برخوردار باشند چرا که این شرکت ها از درماندگی مالی کمتری نسبت به سایر شرکت ها برخوردار  و وضعیت بهتری برخوردار دارند.

6.   مراجع

1. ستایش، محمدحسین و منصوری، شعله. (1393). "بررسی تأثیر ساز‌و‌کارهای حاکمیت شرکتی بر شرکت‏های درمانده و غیردرمانده مالی پذیرفته‌ شده در بورس اوراق بهادار تهران". نشریه تحقیقات مالی. دوره 16. شماره 1. صص 99-112
2. صادقی، حسین؛ رحیمی، پریسا و سلمانی، یونس. (1393). "تاثیر عوامل کلان اقتصادی و نظام راهبری بر درماندگی مالی شرکتهای تولیدی پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران". دو فصلنامه اقتصاد پولی، مالی. سال بیست و یکم. شماره 8
3. محفوظی، غلامرضا و خواجه، سهیل. (1394). بررسی رابطه بین مولفه‌های حاکمیت شرکتی با درماندگی مالی شرکتها. چهارمین کنفرانس ملی حسابداری، مدیریت مالی و سرمایه گذاری
4. . Dahya, J., Dimitrov, O., & McConnell, J. (2008). "Dominant shareholders, corporate boards, and corporate value: a cross-country analysis". Journal of Financial Economics, vo1 1. No 87, pp73-100
5. Lajili, K., & Z_eghal, D. (2010). "Corporate governance and bankruptcy filing decisions". Journal of General Management, 35(4), pp3-26
6. Manzaneque, M, Merino, E, & Priego, A. (2016). "The role of institutional shareholders as owners and directors and the financial distress likelihood". Evidence from a concentrated ownership context. European management journal, pp 1-13
7. Wang, Z., & Deng, X. (2006). "Corporate governance and financial distress". The Chinese Economy, 39(5), pp 5-27

 نويسنده : سعید فرخی (مدرس دوره های مالی و حسابداری  مجتمع فنی تهران